60多萬億的城投債巨坑，就是這么一輪輪挖出來的。坑大如斯，是真頂不住了。

冰川思想庫研究員丨關不羽

2022年12月30日，貴州遵義市最大城投發債主體——遵義道橋建設（集團）有限公司在中國債券信息網披露了關于推進銀行貸款重組事項的公告稱：

本次銀行貸款重組涉及債務規模155.94億元，以債權保全為前提，經各方友好平等協商，近期完成簽署相關補充協議。根據重組協議，重組后銀行貸款期限調整為20年，利率調整為3%/年至4.5%/年，前10年僅付息不還本，后10年分期還本。

圖/網絡

此處應有臺詞：“好吧，我不裝了，我攤牌了。我要優雅地做個老賴”。

01

理直氣壯虧錢，放心大膽借錢

城投是各地政府的直屬公司，名義上的主營業務是地方基建。修橋鋪路、市政綠化、各類景觀設施等等。

說是公司，卻是所謂“公益性為主，經營性為輔”。既然是“公益性”的，虧錢虧得理直氣壯。事實上，除了少數超一線、一線的城投外，幾乎所有城投都在理直氣壯地虧錢。

生而虧錢的公司，在正常的市場環境中是不可能存在的。之所以會有這樣的“縫合怪”，就是為了地方財政盤子服務的，給地方財政套個馬甲融資才是真正的主營業務。套這個馬甲，圖的就是個方便。因為是公司，所以城投債都是商業性的，不受財政紀律的約束，也不計入政府負債。

一言以蔽之，城投就是以基建項目的名義，把錢從銀行借出來，然后虧出去。各地大量的無效基建，諸如門可羅雀的大型景觀、空空如也的道橋、種完了砍、砍完了種的城市綠化，大都出自城投之手。

▲遵義道橋集團學府新苑項目（圖/“遵義道橋”公眾號）

既然城投是地方政府的融資平臺，自帶地方財政的信用背書。當然，絕大多數情況下，財政是不能明著給擔保的，名義上還是要給抵押物的。很多地方政府“窮得只剩地”了，土地就是最好的抵押物。國有土地倒騰給國有公司，沒難度。

地到手了，修路造公園把土地的評估價拉上去，能拉個房地產公司做“托”就更好了。反正銀行的賬面上就過得去了，借得到錢，就OK了。土地財政就這么閉環了。

銀行又不傻，知道這樣“做”出來的地價多半是紙上談兵、水月鏡花，但是這也無所謂了。錢又不是自己兜里掏出來的，和地方政府較什么真呢？只要合規性沒問題，銀行樂得睜一眼、閉一眼。

所以明知城投債是肉包子打狗的必虧，銀行也得借。這就是所謂的“城投信仰”，其實是政府信用的剛性信仰。非但得借，而且得一直借。舉新還舊是城投維持現金流的唯一方式，利滾利幾圈，債務規模就達到了“大到不能倒”的天量。

2021年我國城投平臺的有息債務余額高達56萬億元。剛過去的2022年，城投債的總規模可能已經達到了65萬億元，中國人人均欠5萬。

城投的巨坑存在很多年了，靠兩層遮羞布擋著。一是房地產繁榮穩住地價，地生錢、錢生地的游戲就能繼續玩；二是財政擴張，局部爆個小雷，不管哪級財政出來買個單就過去。

如今房地產灰頭土臉，政府財政吃緊，城投只能裸奔。手頭只有兩種資產，賣不出去的土地，和一堆虧錢的基礎設施。兩手一攤，問銀行要不要？銀行要是橫下心來收了，也避免不了壞賬，只好認栽。

這次遵義的“友好協商”大概就是這個樣子，而“友好協商”的結果就是二十年債務展期。

02

還錢這輩子都是不可能的

二十年展期，這債就能還上嗎？單看這155.94億，還能硬著頭皮說“能還”。但是，這二十年要還的何止155.94億。

根據《遵義道橋建設（集團）有限公司公司債券中期報告（2022 年）》顯示，截至2022年6月末，遵義道橋總債務余額為457.54億元，占總負債的53.32%。

二十年展期，也就別考慮什么短期債務、長期債務了，再長期也長不過二十年。近千億規模的總負債壓身，怎么還？遵義道橋自己還，那肯定不用想了。但凡能有一點點還錢的希望，就到不了“友好協商”這一步。

本級財政兜底更指望不上，遵義市的財政規模一年不到300億，就算有盈余，又能有多少呢？就算有盈余，這不是還有別的城投公司嗎？

言，唯一可以指望的是房地產復蘇，土地資產能盤活……這需要奇跡。所以，二十年展期的城投債，大概率是在哪里跌倒，就在哪里躺平。

圖/圖蟲創意

二十年，銀行、城投、地方政府得換多少茬管事的。換著換著，就剩下一筆糊涂賬。國有企業最大的好處就是，大家都有等于大家都沒有，一切責任均屬玄學。銀行再狠，能把城投公司老總列入失信人名單嗎？該坐高鐵的坐高鐵，該坐飛機的坐飛機，按級別來，誰也攔不住。

這個“友好協商”出來的“二十年展期”，和還錢無關，就是把壞賬藏起來、再變成糊涂賬的玄學操作。

單一個遵義道橋搞點玄學沒關系，遵義市沒啥大礙。遵義有大茅臺坐鎮，支柱產業扎實，日子總能過下去。但是，全國60多萬億的城投債，咋弄？

要是60多萬億的城投債都如法炮制，貨幣流動性堪憂。貨幣是經濟系統的血液，都變成了二十年不化的陳年血栓，還談什么經濟活力呢？

當年坑不那么大的時候，還可以粉飾過去，各找各媽的新一輪循環開啟。銀行金融機構找央媽，城投找本級財政，本級財政找上級財政。親娘慈母合力送溫暖，就是貨幣放水再上一輪基建、再漲一波房價的“基建拉動”。所謂經濟三駕馬車里的“投資拉動”，就是挖坑填坑的揮汗如雨。

60多萬億的城投債巨坑，就是這么一輪輪挖出來的。坑大如斯，是真頂不住了。

很多人都聽說過“房地產是個大夜壺”，但是很多人都不知道，這夜壺里的陳年屎尿是怎么來的。

千夫所指的許老板們，哪里配得上這么高級的夜壺業務？輕輕劃上幾條杠杠，許家印就被逼到了要跳樓，明晃晃的24K皮帶也只是根皮帶，給各地方政府、各家城投的債務大肚腩做個裝飾。

03

市場失靈了么？

按慣例，“萬惡的資本+資本逐利+市場失靈”是一切國內經濟問題的通用解釋。可是，這真有解釋力嗎？

城投是資本，卻是不以逐利的“公益性為主，經營性為輔”。正常的市場機制下，不以盈利為目的的資本，都有耍流氓的重大嫌疑。哪家正經銀行會把錢借給虧錢虧得理直氣壯的“公司”？所以，城投和銀行的勾當，打根子上就繞過了市場規則，談何失靈？

但凡有一點點正常的市場規則，就不會有這60多萬的城投債巨坑。地方政府講市場規則，就不會投那堆無效基建；城投講市場規則，就不會借一堆還不了的債；銀行要是講市場規則，一開始就會說“NO”。

最終“友好協商”的解決方案，也沒有市場規則的約束。須知，這是二十年債務展期，是單純的債務凍結。也就是說，背著巨債的城投隨時可以“我胡漢三又回來了”君臨債市，繼續舉新借舊的滾雪球游戲。

“友好協商”出二十年展期，民企行嗎？列位房奴行嗎？正常的市場主體都不行，但城投行。因為自城投誕生之日起，它就是反市場的產物，有不講市場規律、不講市場規則的權力。

不講市場規律、不講市場規則，那就要付出沉重的代價。從這60多萬億白花花的銀子流進城投的錢包開始，代價就在付。如果這些錢流進了我們的民營制造業企業，能夠創造多少財富和有效工作崗位？如果這些錢流進了民營科技企業，中國的科技水平能起飛。

城投一招手，這些都沒了，只有一堆無效基建堆出來的無效資產，以及堵塞在金融系統中的60多萬億血栓。

圖/網絡

這場反市場的金融游戲，付出了雙倍代價。借出去的時候付一次，還不出來的時候再付一次。唯一的贏家就是優雅地做了老賴的城投，這就叫雙贏——城投這樣的特權資本贏兩次。

講真，以目前共度時艱的特殊情況下，能不能讓正常市場主體享受下被精心呵護的“特權”？給掙扎在生死線上的民營企業一點陽光，給債務焦慮、失業焦慮的房奴們一點雨露，不奢望二十年展期，能緩個三五年也是好的。

這些倒霉蛋值得拯救，給他們點“特權”，將來還你個充滿活力的中國經濟。至于城投，填坑時得把這些沉疴宿疾一起埋了，再也不能讓他們為禍人間。